C’était un mot que connaissaient seulement les spécialistes du Japon il y a seulement trois ans. En quelques temps, la question de la monétisation des dettes publiques est apparue dans le débat public et promet d’agiter le landernau politique et économique dans les années à venir.

Il y a monétisation et monétisation

C’est grâce à RST que j’ai pu rencontrer l’association « Chômage et Monnaie », fondée par des Polytechniciens progressistes, et peaufiner ma compréhension des mécanismes de la monétisation. En effet, le mot recouvre des réalités complètement différentes. Il faut tout d’abord distinguer la monétisation indirecte (par le rachat de créances publiques par l’intermédiaire du marché, comme le fait la BCE aujourd’hui) de la monétisation directe (sans passer par le marché).

La deuxième variété, spécifiquement interdite par la loi de 1973 et le traité de Maastricht, en supprimant l’intermédiaire du marché, supprime également les commissions… On peut ensuite distinguer la monétisation « orthodoxe » de la monétisation « hétérodoxe ». La première n’est qu’un prêt, comme un autre, accordé par une Banque Centrale à un Etat, remboursé à la fin de l’échéance. La création de monnaie y est équilibrée par sa destruction (lors du remboursement).

C’est cette monétisation que défend André-Jacques Holbecq. Le postulat de départ est assez simple : pourquoi les banques privées peuvent-elles aujourd’hui emprunter à 1% auprès des Banques Centrales pour ensuite prêter plus cher aux Etats ? Pourquoi a-t-on privatisé la création de la monnaie ? En outre, la croissance de la dette en France est le seul résultat du paiement des intérêts depuis trente ans. En clair, si la Banque de France avait prêté à l’Etat, notre dette serait négligeable.

La monétisation est-elle inflationniste ?

En fait, la monétisation orthodoxe n’est pas plus inflationniste que le mécanisme actuel de financement des Etats. Du moment que l’Etat rembourse ses créances, la destruction de monnaie compense sa création. En effet, l’effet inflationniste est créé par le montant du déficit, qui correspond à l’augmentation de l’encours de dette et donc à la création de nouvelle monnaie. Que cette création soit faite par des acteurs privés ou publics n’en change pas le caractère inflationniste.

L’absence d’intérêt rend même la monétisation moins inflationniste (les intérêts étant une création de monnaie supplémentaire). Une monétisation de 10% PIB, si elle permet de rembourser un encours de 8% du PIB (laissant un solde de création monétaire de 2% du PIB) sera donc moins inflationniste qu’une monétisation de 5% du PIB ne remboursant qu’un encours de 1% du PIB. C’est le déficit qui est inflationniste, que la dette soit émise par des banques ou la Banque Centrale.

Le cas des Etats-Unis est très intéressant avec des déficits proches de 10% du PIB et une forte monétisation sans dérapage inflationniste. La raison est assez simple : la masse monétaire diminue au global, la réduction de l’endettement des acteurs privés étant supérieure à l’augmentation de l’encours public. En clair, tout dépend du contexte d’ensemble. Dans un contexte de forte hausse de la masse monétaire, un fort déficit financé par de la monétisation sera forcément inflationniste.

En outre, on voit aujourd’hui également que l’augmentation de la masse monétaire n’aboutit pas forcément à un dérapage des prix à la consommation. En effet, pendant les dix années qui ont précédé la grande crise de 2008, la masse monétaire a cru en Europe d’environ 8% par an, sans dérapage inflationniste sur les prix à la consommation (du fait du chômage et du libre-échange, entre autres). Cela impliquerait une réflexion sur le suivi du prix des actifs, curieusement absente du débat.

En fait, c’est la « monétisation hétérodoxe », qui alimente toutes les peurs des opposants à la monétisation. En effet, le contrôle de la monétisation permet également de créer de la monnaie ex nihilo, sans remboursement à terme, la fameuse « planche à billets ». Cette pratique est de facto inflationniste puisqu’elle revient à augmenter la masse monétaire. Son recours ne peut être envisagé que dans des cas exceptionnels de déflation conjugués à des dettes publiques élevées.

SI le tabou est en partie tombé, du fait des Etats-Unis et de la Grande-Bretagne, la monétisation est encore une pratique qui alimente certaines inquiétudes en partie infondées. Utilisée avec responsabilité, elle sera un outil d’autant plus utile que la privatisation de la création monétaire est totalement anormale.

Laurent Pinsolle

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